私募基金投资者中出现信托计划，在提交备案时很可能会被穿透核查。
图中所列示的3个反馈意见分别从3个维度对“信托计划→私募基金”这一嵌套架构展开穿透式审查。
1️⃣ 反馈意见1的审查维度是架构真实性，信托计划是否为主动管理的独立产品，而非私募管理人的“通道”。
针对“风险缓释”安排的核查是常规反馈，我们曾多次见到。中基协要求管理人提供信托计划层面的产品要素、投资者结构安排，旨在确认管理人是否用自有资金或者关联方资金跟投信托劣后级份额，并且在风险缓冲期内优先承担亏损，从而变相达到为优先投资者保本的目的，违反了不得刚兑的监管底线。
2️⃣ 反馈意见2的审核维度是策略匹配性，上下层产品的风险收益特征是否一致，是否存在“包装”嫌疑。
信托计划是固收类，私募基金是股票类，一方面固收类信托的投资范围本应限于固收类资产，投资股票策略私募基金超出了其投资范围；另一方面固收类产品的风险等级低于股票类产品风险等级，购买信托计划的投资者风险承受能力可能比较低，无法承受股票类私募基金的风险级别，存在风险错配问题。
3️⃣ 反馈意见3的审核维度是投资者资质，是否通过嵌套架构变相降低合格投资者门槛 。
固收类信托计划的合格投资者门槛是30万，而私募基金的合格投资者门槛是100万。如果投资者通过购买信托计划，间接持有私募基金份额，以更低的门槛参与私募基金投资，实质上是利用了不同资管产品的差异进行监管套利。
针对信托计划类的投资者，监管的核心关切在于管理人是否利用信托计划作为“通道”，以规避私募基金层面的各类合规要求。
遇到此类反馈意见，如果不存在违规情形，管理人可结合具体情况进行论证，提交证明材料及说明；如果存在违规情形，建议主动整改。
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